武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授
（中国养老金融50人论坛核心成员）
自从2022年4月《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》发布以来，市场各方反响非常热烈，尽管个人养老金条例及实施细则尚未出台，但各方人士及广大的投资者（消费者）对此都很好奇，并有不少从业人员对此文件进行专业解读，各种见解五花八门。在此，本文将从个人养老金的制度本源及国际惯例出发，从操作层面或技术层面来谈一点实务性的东西，借此回应或澄清人们对个人养老金的一些误解、误会。本文将从缴费、投资、税制三个方面，谈谈个人养老金的几个关键性制度问题。
一、关于个人养老金缴费问题
在个人养老金缴费环节，人们主要对以下三个方面存在误解：开户资格、资金来源及缴费标准。
（1）开户资格。个人养老金账户的开户人，只能是基本养老保险的参保人，但不包括正在领取退休金的老年人，也不包括没有参加工作的婴幼儿和青少年。因为个人养老金是为尚未退出劳动力市场的全体劳动者建立的一种补充养老金。
根据人社部统计数据，截止2020年底，我国基本养老保险覆盖着10亿人口，其中正在领取退休金的人约为2.9亿人，正在缴费的人约为7.1亿人。
也就是说，全国拥有个人养老金开户资格的人数大约为7.1亿人，而不是传说中的10亿人。其中，职工基本养老保险的在职参保人数为3.3亿人，城乡居民基本养老保险缴费人数为3.8亿人。相比之下，3.3亿在岗职工参加个人养老金的意愿和能力应明显强于3.8亿城乡居民。
（2）资金来源。个人养老金账户缴费的资金来源，只能是劳动者本人当期的工薪所得（但不包括非劳动所得），或是个体户、自雇者的经营净所得，而且只有夫妻之间可以相互代缴，但不得超过夫妻双方合计缴费限额。因为“个税递延”政策仅限于当期的劳动所得，不涉及非劳动所得。因此，当年没有获得劳动收入的人，就没有资格参与当年缴费，但夫妻一方有劳动收入的，另一方可以享受配偶代缴的政策待遇。
（3）缴费限额。根据现有文件规定，有资格开户的缴费人，全年缴费的最大限额为12000元，既可以在当年分次缴，也可以一次缴，但最迟缴费期限不得晚于个人所得税“年度汇算”的截止日期，即次年的6月30日。如果在此日期前没有缴费，则视作放弃当期缴费，以后不得补缴。
此外，账户所有者缴费不能超过自己全年劳动所得总额；同时夫妻俩人缴费总和不能超过当年夫妻俩人劳动所得总和。比方，如果夫妻双方全年劳动所得合计不足24000元的，则以夫妻双方劳动所得合计总额为全年最大缴费上限。
在缴费标准上，业内人士存在一个很大的误区。有许多人认为，个人养老金全年缴费限额只有12000元，这一标准太低了，他们担心有钱人可能没有兴趣参加。在此，我们必须特别强调的是，按照国际通行惯例，个人养老金制度就是专门针对没有第二支柱企业年金或职业年金的广大中低收入者建立的，其主要目的是为80%的中低收入者提供一个补充养老金制度安排，因此，有的的国家排斥高收入者参加，也有的国家不排斥，但这些国家的个人养老金制度都有一个共同的特征属性，那就是缴费标准有意压得很低，比方，美国个人养老金（IRA）全年缴费标准只有美国企业年金（401K）的1/10左右。
因此，我国个人养老金的缴费标准（12000元/年）是合适的，也是科学可行的。因为对于80%的中低收入者来说，只有这样的低门槛、低成本的缴费标准，才是可望又可及的，他们才有主动参与的自信心与成就感，这才是一种普惠性的制度安排。在这一点上，个人养老金不必考虑高收入者的感受，但不排斥高收入者自愿参加。
二、关于个人养老金投资问题
个人养老金如何投资、如何保值，这可能是市场各方最感兴趣，也是误会最多的问题，在此，我们可以从以下四个方面进行澄清：
（1）个人养老金账户不能直接炒股。有人误以为，个人养老金账户等同于股民的炒股账户，可以自由炒股或买卖其他金融产品。这是一个天大的误会！回答当然是否定的。
个人养老金账户是一个长期积累的封闭账户，资金只进不出，在退休前不允许动用或提取，只有三种例外：缴费人残疾、死亡或移民出国。因此，从长远来看，众多的个人养老金账户将会汇集成一个巨大的“资金池”，它们将会直接或间接的转化为资本市场最重要的长期资金来源。
由于个人养老金账户的所有者大多不是专业投资者，而且单个账户资金较少，因此，从账户管理成本及规模效应来讲，单个账户不适合单打独斗、各自为阵，也就是说，个人养老金账户不同于股民的炒股账户，它不允许“短炒”，也不允许直接“炒股”。
（2）个人养老金账户有严格的投资品种限制。在现实中，哪些金融产品能够入围成为个人养老金账户的投资标的？它有严格的筛选机制，并由中国证监会、中国银保监会统一认定与规定。从现行金融产品类别及个人养老金政策规定来看，有资格进入个人养老金投资范围的金融产品大体可分为三类：
第一类：标准化的养老目标金融产品，例如，养老目标基金，包括目标日期基金（TDF）、目标风险基金（TRF）；个税递延商业养老保险、专属商业养老保险、商业人寿年金；银行养老理财产品等。
第二类：非标养老金产品，主要由基金公司、保险公司、商业银行、证券公司、资管公司各自开发的个性化的养老金产品。
第三类：普通金融产品，主要包括银行存款（流动性资产）、公募基金（尤其是权益类基金），以及银行、保险、券商、基金等金融机构开发的理财产品或资管产品。
因此，最终能够入围个人养老金投资范围的，一定是证监会和银保会统一认可的、风险与收益适度的金融产品。
（3）个人养老金账户的投资必须重点考虑管理成本与交易成本。按照通行的国际惯例，个人养老金账户投资管理模式应该是集合投资，因为单个账户的年度缴费仅有12000元，它不可能允许个人自由投资，但账户所有者将拥有“投资组合”的选择权，而且每年有更换投资组合次数的限制。因为个人养老金账户管理及投资组合更换是有成本的，它不可能像炒股账户那样每天自由买进卖出，更不允许“短炒”，但随时可线上查看个人养老金账户余额及净值变动情况。
将来可供个人养老金账户所有者选择的“投资组合”，一般不需要提供太多选项，一个投资管理人能够提供10个左右投资组合类型，应该是足够的，其中，既有满足低风险要求的投资组合，也有满足高风险要求的投资组合，当然，也有风险与收益适中的投资组合。投资组合的提供，必须考虑投资组合的规模效应及管理成本。如果投资管理人提供100个投资组合，结果90%的人只选择其中10个，仅有10%的人选择其余90个投资组合，那么，前10个投资组合具有规模效应，就能够很好地摊薄管理成本，但后90个投资组合则是无效的或低效的。因此，可供个人养老金账户所有者选择的“投资组合”类型不能太多，也不必太多。
（4）个人养老金账户的保值增值。有许多人质疑：个人养老金投资会亏损吗？它比个人炒股划算吗？事实已经证明，个人养老金账户的集合投资、长期投资，是有足够能力实现保值增值的。因为全国社会保障基金过去20年平均年化收益率高达8%以上，企业年金过去15年平均年化收益率高达7%以上，因此，我们有理由相信，全体个人养老金账户长期年化平均收益率达到5%以上，也应该是不成问题的。
在现实中，由于90%的小散炒股都是亏损的，因此，参加个人养老金的长期投资收益率当然会远高于个人炒股的平均收益率。这是不用证明的最简单逻辑。
不过，我们也不能像股民炒股一样，采用每天、每月或每个季度的短期收益率来评判个人养老金投资收益的高低或好坏，而应该考察其三、五年甚至十年的平均年化收益率来衡量其优劣。
三、关于个人养老金税制问题
2022年4月，《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》并未明确个人养老金的税制规定，只是粗略地提了一句：国家制定税收优惠政策，鼓励符合条件的人员参加个人养老金制度并依规领取个人养老金。
实际上，税收优惠政策是决定个人养老金制度成败与否的重要因素。在个人养老金税制设计上，我们既要遵循国际惯例，更要考虑中国国情。
目前我国个人所得税的缴纳门槛非常高，绝大多数中低收入者都不够资格缴纳个人所得税。在7.1亿基本养老保险缴费人中，大约只有7000多万人拥有个人所得税缴纳资格，也就是说，只有10%的劳动者有资格缴纳个人所得税，他们都是月薪在万元以上的中高收入者，而其余90%的中低收入者根本没有缴纳个人所得税的资格。
在个人养老金税制上，如果我们只为这些中低收入者提供EET的“个税递延”政策优惠，就变得毫无意义，就会失去政策激励作用，税收优惠就变成了一种政策摆设。
所谓EET税制，就是在缴费环节个税递延（E）——在投资产生收益的环节同样个税递延（E）——在提取环节缴纳个人所得税（T）。这一“个税递延”的优惠政策，对于有资格缴纳个人所得税的人来说，是非常实惠有用的，它可以有效抵扣本人当期应纳税所得额。但对没有资格缴纳个人所得税的中低收入者来说，它就没有任何好处。
但另一类税制TEE则一定会受到中低收入者的追捧和欢迎。所谓TEE税制，就是在缴费环节税后缴费（T）——在投资产生收益环节免税（E）——在提取环节免税（E）。这对于暂时没有资格缴纳个人所得税的广大中低收入者而言，如果采用TEE税制，那么，他的缴费可以视同为“税后缴费”，因为他的个人所得税为零，既然是税后缴费，当然，其投资收益及最终提取就可以全部豁免个人所得税。这对于暂时没有资格缴纳个税的中低收入者是极其实惠有用的。
当然，对于必须缴纳个税的中高收入者而言，制度并不排斥其参加个人养老金缴费，但应该为他们同时提供EET和TEE两类税制的自主选择，一旦确定其中一种税制，以后就不能随意更改，不过，可以有一种例外，应该允许EET中途改为TEE，但TEE不允许改为EET。
由于个人养老金账户只有个人缴费，不涉及雇主缴费，因此，EET和TEE的税制管理成本较低，不会给税务机关增加太多工作量。
为此，我们建议，我国个人养老金税制的设计，应该充分考虑税制公平与税优普惠的原则，为个人养老金账户所有者同时提供两类税制优惠选择——EET和TEE，由账户所有者自愿选择其中一种税优待遇，并允许账户所有者从EET改为TEE，但不允许从TEE改为EET。唯有如此，才能让税收优惠政策产生公平、普惠、激励效果。
四、个人养老金对资本市场的影响
个人养老金一旦实施起来，如果能够形成全社会的共识，那么，它将对我国金融机构、家庭理财及资本市场产生一系列深刻影响：
第一，我国金融机构将更加专注于权益类理财产品或资管产品的研发与创新，并且更加重视专业人才储备、投资者教育及投顾业务。
第二，我国家庭理财将逐渐从“短炒”、“赚快钱”的模式转向以养老为最高目标或最终目标的家庭理财，私人养老金将成为家庭财富管理中资产配置的最重要组成部分。
第三，大量股民将会主动接受金融机构“招安”，他们将通过直接参加个人养老金缴费及大量购买权益类理财产品或资管产品，慢慢地自主选择退出股市，大多数散户将不再亲自进入股市近身搏杀，而是通过个人养老金账户及专业化金融产品间接参与股市投资，从而获取长期稳健的投资收益。这将是中国资本市场“机构化”、A股市场“去散户化”的大好时机。
不难想象，到那时，中国股市将会变身为“机构市”，源源不断、规模庞大的长期资金来源，将会支持中国股市走出长达十年以上的慢牛、长牛，中国资本市场将会更加高质量地服务实体经济。到那时，以养老为最高目标的家庭理财，将会变得更长远、更理性、更从容、更快乐！